Más allá de la renta fija

Lea este artículo para comprender:

• Los riesgos inflacionarios del aumento de la incertidumbre política y la laxitud fiscal
• Las posibilidades de que la renta fija siga teniendo una alta volatilidad
• Las continuas razones para incorporar activos alternativos líquidos a las carteras

Los inversores de fondos multiactivos convencionales se han acostumbrado durante años a la capacidad de la renta fija para aportar estabilidad a sus carteras de inversión. Sin embargo, todo cambió en 2022, cuando la inflación galopante obligó a los bancos centrales a endurecer drásticamente la política monetaria, dando pie a que tanto la renta variable como la fija entrasen en barrena.

A diferencia de la renta variable, que se recuperó con rapidez, la renta fija tardó más en estabilizarse, dado que los bancos centrales luchaban por contener la inflación. Aun así, en otoño de 2023 pareció que la renta fija por fin comenzaba a estabilizarse. A medida que se popularizó la idea de que los bancos centrales habían logrado someter a la inflación, algunos inversores comenzaron a encontrar cierto atractivo en las tires, ante la previsión de recortes de tipos.

Ahora, y sin previo aviso, los mercados vuelven a mostrar síntomas de preocupación. En cierta medida, se debe a la incertidumbre política, ya que la reciente victoria de Donald Trump en las elecciones estadounidenses ha puesto de relieve el creciente tirón del populismo.

Abrir el grifo

Los populistas siempre tratan de ganarse a los votantes insatisfechos con grandes promesas de gasto o de bajadas de impuestos, y dejan en segundo plano la política fiscal. De hecho, ni siquiera es necesario que lleguen al poder para imponer sus principios; lo hemos visto en las decisiones de "abrir el grifo" de Gobiernos de todos los colores.

Muchos Estados habían conseguido reducir la deuda después de que esta se disparara debido a los ingentes paquetes de estímulo que se aprobaron para paliar cuanto antes los efectos de la pandemia. Sin embargo, los inversores están empezando a cuestionarse si los Estados son capaces o, incluso, si tienen pensado contener el endeudamiento.

Trump ha prometido lo mismo hoy que hace ocho años: bajar los impuestos. A pesar de que también se ha comprometido a frenar el gasto, la percepción general es que esa medida no bastará para compensar los efectos de su propuesta de reducir la presión fiscal.

Según un estudio independiente publicado por la escuela de negocios Penn Wharton, las propuestas tributarias y de inversión del presidente electo sumarían 4,1 billones de dólares al déficit primario a lo largo de la próxima década.¹

Un informe publicado en junio por la agencia presupuestaria independiente del Congreso estadounidense, la Congressional Budget Office (CBO), predijo que la deuda del Estado ya estaba en camino de batir el récord del 116% del PIB en 2034.²

El estudio de Penn Wharton sostiene que si Trump lleva a cabo todo cuanto ha prometido, esta cifra aumentaría en diez puntos porcentuales.

Mientras que en el pasado se solían promulgar políticas fiscales anticíclicas para suavizar los ciclos económicos, ahora Trump propone aflojar la política fiscal en un contexto en el que la economía nacional está funcionando casi a pleno rendimiento.

La relajación presupuestaria amenaza con el retorno de la inflación 

Así pues, cualquier relajación presupuestaria no solo aumentaría la preocupación en torno al imparable déficit de EE. UU., sino que también podría convertirse en un evento inflacionario. Para más inri, Trump ha prometido imponer cuantiosos aranceles a las importaciones del resto del mundo y deportar a una gran cantidad de inmigrantes.

A esto se suma la enorme cantidad de deuda que ha estado absorbiendo el mercado de bonos del Estado. Por mucho que la deuda estadounidense sea el activo libre de riesgo más importante del mundo, no está exenta de las preocupaciones en torno al inmenso volumen de emisiones recientes, en particular en un entorno en el que puede crecer la inflación.

Según se observa en el gráfico 1, Estados Unidos no es el único país en el que el deterioro de las perspectivas presupuestarias es uno de los factores que influyen en los precios de la renta fija. Las tires de los bonos del Estado a diez años del Reino Unido, que aumentaron en un punto porcentual el año pasado, rozan, en la actualidad, su máximo antes de la crisis financiera de 2008.

Además, en el presupuesto de octubre del Gobierno británico figuraba un plan para gastar una asignación adicional de 70.000 millones de libras cada año y flexibilizar sus normas fiscales autoimpuestas. En consecuencia, se prevé que el endeudamiento anual crezca en 32.000 millones de libras (un 1% del PIB).³ También se anticipa que el presupuesto alimentará la inflación.

En la zona del euro, por su parte, las normas fiscales frenan la capacidad de sus miembros para gastar sin miramientos, pero en esta región también hay Estados con dificultades para mantener unos niveles saludables de endeudamiento, ya que deben hacer frente a la debilidad del crecimiento económico y al descenso de población.

Veamos el ejemplo de Francia. La rentabilidad adicional que exigen los inversores por la deuda pública francesa frente a su equivalente alemana se dispararon en verano hasta el nivel más alto desde la crisis de la zona del euro de 2012, según se observa en el gráfico 2.

La oleada de ventas del bono francés se debió al imprevisto deterioro de la hacienda pública y se agravó por el temor de que el partido euroescéptico de Marine Le Pen, Agrupación Nacional, pudiera ganar las elecciones.

Su partido había estado insistiendo en reducir la edad de jubilación, recortar los precios de la energía, incrementar el gasto público y practicar una política económica proteccionista bajo el lema "Francia, primero".

Preocupa la sostenibilidad de la deuda

El Banco Central Europeo afirmó el 20 de noviembre que la zona del euro se enfrentaba a otra crisis si el bloque no impulsaba el crecimiento, reducía la deuda pública y encontraba una solución para "la incertidumbre sobre las políticas". En su Informe de Estabilidad Financiera anual, el BCE alertaba de un posible regreso de "la inquietud de los mercados sobre la sostenibilidad de la deuda soberana".⁴

Menos de un mes antes, el Fondo Monetario Internacional pronosticaba que el nivel mundial de deuda pública superaría los 100 billones de dólares para el final de este año y que se acercaría al 100% del PIB para 2030.⁵

La institución constató que los planes de las principales economías para estabilizar el endeudamiento "no se ajustan a las necesidades". Sin embargo, el riesgo es que el progresivo aumento de la inestabilidad empuje a políticos de todos los colores a alejarse de las propuestas de recorte de gasto y subidas de impuestos para no descontentar a la ciudadanía, y a optar, en cambio, por el camino fácil de dejar que los déficits sigan creciendo.

La CBO estima que el incremento de los déficits podría ocasionar que la deuda federal se disparase al 172% del PIB de aquí a 2054.⁶ El ejemplo de Japón, un país en el que la deuda pública representa más del 250% del PIB, deja entrever las pocas probabilidades de que un país como Estados Unidos incurra en situación de impago, dada la incesante demanda mundial de activos expresados en dólares.

No obstante, cabe recordar que Japón disminuyó su enorme deuda durante un periodo de deflación y que su banco central pudo absorber la mayor parte de la deuda sin avivar la inflación. En un momento en el que la economía de Estados Unidos está funcionando casi a pleno rendimiento, parece evidente que la situación de la Reserva Federal es muy distinta.

Si se reduce la presión fiscal sin la correspondiente disminución del gasto y, en consecuencia, se reacelera la inflación, los "vigilantes de los bonos" podrían forzar un considerable aumento de las tires, a pesar de que la deuda estadounidense se vea en todo el mundo como el activo sin riesgo por excelencia.

Como poco, podemos suponer que las tires del bono del Tesoro de EE. UU. a diez años no van a volver en absoluto a su rango de la década anterior al repunte de la inflación en 2022. Asimismo, creemos que la volatilidad del mercado de renta fija, que se ha acrecentado en los últimos años ―como se percibe en el gráfico 3―   seguirá siendo alta.

En este contexto cada vez más incierto, no parece que la renta fija aporte una cobertura fuerte frente a cualquier riesgo del mercado de renta variable, a diferencia de lo que ocurrió durante más de dos décadas antes del 2022. Para colmo de males, desde el punto de vista del inversor, si las tires de la renta fija siguen subiendo, podrían poner en jaque el repunte del mercado de renta variable.

La persistente necesidad de diversificar

Desde 2022, hay cada vez más inversores, tanto institucionales como particulares, que recurren a las inversiones alternativas como una fuente potencial de mayor rendimiento, menor volatilidad y más diversificación. La incertidumbre que envuelve a los principales mercados de deuda pública trasluce que esta tendencia puede persistir e, incluso, acelerarse.

La ventaja de los fondos macro globales, como nuestra estrategia Aviva Investors Multi-Strategy Target Return (AIMS TR), consiste en brindar acceso a catalizadores de rentabilidad que no están relacionados con las primas de riesgo convencionales. A pesar de que los fondos macro globales pueden adoptar estilos distintos, no suelen tener limitaciones, al contrario que los fondos tradicionales, que están vinculados a un índice de referencia.

Su capacidad para tomar posiciones largas y cortas, acceder a instrumentos que reproducen con más precisión la inflación y otros factores de inversión también explica por qué sus rentabilidades suelen estar relativamente menos correlacionadas con los mercados de renta fija y de renta variable.

Por ejemplo, desde el lanzamiento de AIMS TR, la correlación de la rentabilidad semanal de la estrategia con la renta variable y la renta fija mundiales ha sido de cerca de 0,6 y 0,1, respectivamente.⁷

En el pasado, los fondos macro globales han tenido habitualmente un mejor rendimiento en entornos más inflacionarios, algo que puede explicarse, al menos en parte, por el hecho de que estos periodos suelen venir acompañados de un aumento de la volatilidad. A su vez, si hay una mayor dispersión de las rentabilidades de los activos, los gestores tienen más posibilidades de elección. 

Para maximizar sus probabilidades de lograr rendimientos superiores al margen de la coyuntura económica, AIMS TR trata de encontrar la mejor combinación de estrategias en términos de diversificación y control de riesgos, al tiempo que busca otros activos fuera de los mercados tradicionales de crédito y de renta variable a largo plazo, con el objetivo de aumentar la rentabilidad. AIMS TR es un fondo discrecional que recurre tanto a operaciones tradicionales basadas en el contexto macro como a análisis cuantitativos y estrategias sistemáticas.

Nos centramos especialmente en integrar la diversificación y la resiliencia durante el proceso de inversión. El fondo está compuesto por entre 20 y 30 estrategias diversificadas, y puede adoptar posiciones largas y cortas en múltiples factores de riesgo.

En el mundo hay cada vez más Estados que tienden a quitar peso al progresivo aumento de los niveles de deuda pública, e incluso si la sostenibilidad fiscal no es un problema inminente, esta actitud puede reavivar la inflación. Por eso, más vale asumir que la volatilidad de la renta fija ha llegado para quedarse y que será necesario buscar opciones de diversificación para las carteras.