14 settembre 2023 5 minuti di lettura
Contributore
  • David Hedalen, Head of Real Assets Research; Rebecca Crocker, Research Analyst, Real Assets

Il nostro team di ricerca sui real asset analizza i dati proprietari per confrontare il rischio e il rendimento dei vari settori, individuando quelli che presentano il valore relativo più elevato.

Informazioni importanti

Leggi questo articolo per scoprire:

  • le opportunità nell’azionario immobiliare che stanno iniziando a concretizzarsi
  • in che modo i rendimenti assoluti degli investimenti azionari stanno iniziando a eguagliare quelli degli investimenti nel debito
  • in che modo i rendimenti dei mercati europeo e britannico stanno divergendo

Una sfida comune per gli investitori in real asset è la mancanza di uno storico dei prezzi trasparente che consenta di monitorare il rischio, il rendimento e i fattori che li determinano. La maggior parte delle società tiene nascosti i dati delle transazioni e acquista dati supplementari da fornitori esterni, che potrebbero non avere una visione completa del mercato. Per ovviare a questo problema, abbiamo sviluppato una nostra metodologia da applicare in modo coerente e prospettico (vedi il quadro proprietario del valore relativo dei real asset di Aviva Investors).

Il nostro approccio consente di effettuare una valutazione quantitativa dell'attrattiva corretta per il rischio di ciascun settore. Effettuiamo analisi quinquennali, decennali e sull'intera vita utile, con la flessibilità necessaria per valutare anche orizzonti d'investimento alternativi. In questa analisi utilizziamo un orizzonte di cinque anni per allinearci a un'ampia quota di investitori.

Come per qualsiasi classe di attività idiosincratica, le competenze dei gestori e le caratteristiche specifiche della strategia di investimento e delle singole attività fanno sì che i rendimenti possano essere significativamente inferiori o superiori a quelli indicati. Ciononostante, riteniamo che il nostro approccio apporti nuovi insight e trasparenza alle mutevoli prospettive dei mercati privati.

Riepilogo

Negli ultimi sei mesi, i rendimenti assoluti nella maggior parte dei settori sono migliorati.  I rischi sono stati eterogenei, ma nel complesso il contesto di rischio si è attenuato.

Da tempo i mercati del debito offrono opportunità nettamente migliori rispetto ai mercati azionari. Tuttavia, questo quadro sta gradualmente cambiando: alcuni investimenti azionari hanno iniziato a recuperare terreno rispetto al debito in termini di rendimento assoluto. Questo è il risultato di un miglioramento delle prospettive, in particolare nel settore immobiliare.

Il mercato azionario del Regno Unito è migliore rispetto a quello europeo

Osservando i mercati da un'ottica di rendimento assoluto, gli investimenti azionari nel Regno Unito hanno ottenuto risultati migliori rispetto all'Europa, il che è forse controintuitivo viste le prospettive di crescita più deboli per il Regno Unito. Tuttavia, se considerate in relazione ai tassi privi di rischio prevalenti, le posizioni si invertono, il che è forse più intuitivo.

Nonostante questi cambiamenti, il debito rimane a nostro avviso interessante. Tassi base elevati in tutti i mercati contribuiscono a far crescere il suo fascino, e non prevediamo diminuiscano sensibilmente nel breve termine.

Nel Regno Unito, il debito a tasso variabile è attualmente più attraente rispetto a quello a tasso fisso nelle infrastrutture e nel settore immobiliare (figura 2). Ciò è dovuto all’inversione della curva dei rendimenti in cui quelli a breve termine sono più elevati di quelli a lungo termine, pertanto il debito a tasso variabile parte da una base più alta. Ciò è in linea con la nostra esperienza, secondo cui gli investitori sono disposti a pagare una cedola all-in più alta per il debito a breve termine piuttosto che bloccare un tasso fisso a lungo termine ai livelli attuali.

I mercati del debito reagiscono rapidamente ai cambiamenti del contesto dei tassi, mentre i mercati azionari impiegano del tempo a rivalutarsi

I mercati del debito reagiscono rapidamente ai cambiamenti del contesto dei tassi. Pertanto, si sono rivalutati rapidamente sulla base dei movimenti del mercato. I mercati azionari, invece, hanno bisogno di tempo per rivalutare i prezzi; in linea di massima, le rivalutazioni a cui abbiamo assistito in seguito alle turbolenze del mercato si sono verificate in larga misura.

Nel complesso, i mercati hanno tipicamente reagito alle recenti turbolenze e alle notizie negative e, in assenza di ulteriori sviluppi, stanno cominciando a voltare pagina. Ovviamente permangono dei rischi, ma nel complesso il quadro sta iniziando a migliorare in tutti i settori.

Rendimento relativo dei settori

Settore immobiliare

Negli ultimi 18 mesi il settore immobiliare ha subito una forte rivalutazione, ma le prospettive stanno migliorando. La rivalutazione dei prezzi è stata accompagnata da una notevole volatilità. I nostri modelli indicano che questa volatilità sta diminuendo, poiché i mercati iniziano a scontare la fine del ciclo di rialzo dei tassi d'interesse operato da molte banche centrali.

Da dicembre 2022 l’azionario immobiliare ha registrato un miglioramento significativo 

A dicembre 2022, le azioni del settore immobiliare si sarebbero trovate nella parte in basso a destra della figura 1, ma da allora hanno registrato un miglioramento significativo. I rendimenti assoluti attesi sono aumentati considerevolmente, con l’Europa che ha offerto aumenti maggiori del Regno Unito combinati con una minore volatilità.

In termini di rendimento assoluto, il Regno Unito ha più da offrire dell'Europa, anche se il divario si sta riducendo lentamente. La ridefinizione dei prezzi nel Regno Unito è stata rapida, a differenza dell'Europa, consentendogli di essere più avanti in questo percorso. Tuttavia, come in precedenza, occorre considerare il differenziale dei tassi di mercato privi di rischio.

Il debito immobiliare continua a offrire rendimenti considerevolmente superiori per unità di rischio rispetto alle azioni immobiliari, a causa dei rendimenti più elevati dei titoli di Stato e dei premi di illiquidità, che riflettono la recente rivalutazione delle azioni (figura 2). Il debito immobiliare del Regno Unito offre rendimenti più elevati rispetto all'Europa, soprattutto grazie ai rendimenti più elevati dei gilt. Tuttavia, il quadro cambia quando si adeguano i tassi di mercato privi di rischio.

Infrastruttura

I settori azionari dell'infrastruttura che analizziamo si dividono in due fasce: le energie rinnovabili, come l'eolico e il solare, e i settori tipicamente più rischiosi, come la fibra e l'energia da rifiuti.

Negli ultimi sei mesi, i settori delle rinnovabili sono stati relativamente statici. Ognuno di essi ha registrato un aumento dei rendimenti attesi, ma anche i livelli di rischio sono aumentati, contribuendo a creare un quadro eterogeneo.

I rendimenti assoluti al di fuori delle energie rinnovabili (per la fibra e l'energia da rifiuti) sono nettamente superiori, per riflettere i rischi maggiori

I rendimenti assoluti al di fuori delle rinnovabili (per la fibra e l'energia da rifiuti) sono nettamente superiori, per riflettere i rischi impliciti nelle maggiori sfide operative, la concorrenza e la volatilità dei rendimenti. Entrambi i settori compaiono in alto a destra nella figura 1, a indicare un elevato livello di rischio e rendimenti assoluti elevati. Questi settori hanno registrato lievi aumenti dei rendimenti nella prima metà del 2023, con la fibra che ha visto un aumento notevole del rischio a causa della maggiore concorrenza in un mercato più maturo.

Il debito infrastrutturale continua a offrire rendimenti più interessanti per unità di rischio rispetto al settore azionario delle infrastrutture, con ulteriori aumenti negli ultimi sei mesi. I tassi di default, per ora, rimangono bassi in questo ambito, il che si riflette nel rischio complessivo dei nostri modelli.

Reddito a lungo termine immobiliare (RELI)

I rendimenti sono aumentati nella maggior parte dei settori e tutti hanno assistito a una riduzione dei rischi, con un conseguente miglioramento del rendimento per unità di rischio in tutti i settori. Tra i fattori che hanno contribuito al miglioramento di alcuni rendimenti a breve termine vi è la ricalibrazione dei rendimenti immobiliari rispetto alle aspettative di crescita dei canoni di locazione, spesso legate all'inflazione.

I rendimenti sono aumentati nella maggior parte dei settori, che hanno tutti registrato una riduzione del rischio

Se si confrontano le attività a lungo termine del Regno Unito e quelle europee, si nota che il Regno Unito ha la possibilità di migliorare maggiormente i rendimenti, il che ha portato a una riduzione del divario tra i rendimenti attesi dei due mercati. Ciò è evidente nella figura 2, dove le barre di rendimento/rischio sono ora relativamente vicine.

Il RELI ha una natura intrinsecamente a lungo termine. Le prospettive a lungo termine sono migliorate dall'inizio dell'anno, con aspettative di aumento dei rendimenti e riduzione del rischio.

Debito societario privato

L'attività di indebitamento nel Regno Unito si è ridotta in modo significativo nel 2023, con un'attività prevalentemente incentrata sul rifinanziamento e sulla ricerca da parte di alcuni debitori di strutture di durata inferiore e a tasso variabile.

Le attività di prestito nel Regno Unito si sono ridotte significativamente nel 2023

In un'ottica prospettica, i collocamenti privati del Regno Unito hanno registrato una riduzione dei rendimenti a breve termine.

Al contrario, i rendimenti dei prestiti del mercato medio britannico sono aumentati, mentre in Europa si sono registrati pochi movimenti. Ciò ha fatto sì che il divario tra i prestiti del mercato medio nelle due regioni si sia ampliato in termini di rendimenti e di rendimenti per unità di rischio (figura 2). I fattori principali sono i differenziali nei tassi base di mercato, nei margini e nelle commissioni anticipate.

Figura 1: rischio e rendimento atteso a confronto, cinque anni (percentuale)

Fonte: Aviva Investors. Dati al 30 giungo 2023.

Figura 2: rendimento/rischio - rendimento per unità di rischio

Nota: zona evidenziata = settore del debito.
Fonte: Aviva Investors. Dati al 30 giungo 2023.

Punti chiave

  • Le prospettive dei settori da noi analizzati tendono tipicamente a essere più ottimistiche, in quanto alcune preoccupazioni macroeconomiche hanno iniziato a diminuire.
  • Stiamo cominciando a osservare un miglioramento delle prospettive per i mercati azionari, mentre i mercati del debito si sono mantenuti stabili, dato che i tassi base rimangono elevati.
  • Nel complesso, vediamo un costante miglioramento in vista del 2024, in contrasto con un 2023 volatile e incerto.

Il quadro proprietario del valore relativo dei real asset di Aviva Investors

Abbiamo sviluppato una metodologia per confrontare il rendimenti e il rischio dei vari real asset su una base coerente e lungimirante. Analizziamo i fondamentali di ciascun settore per comprendere i fattori che ne determinano la performance sulla base di un approccio basato sui flussi di cassa. Alcune delle nostre stime sottostanti, come l'inflazione e i tassi d'interesse, sono rilevanti per più settori, mentre altre, come le inadempienze creditizie e i tassi di recupero, sono rilevanti solo per settori specifici.

Creiamo quindi previsioni multiple per ogni fattore, che alimentano i modelli di flussi di cassa a livello settoriale, ed eseguiamo simulazioni multiple, inserendo i fattori rilevanti per ottenere una gamma di rendimenti potenziali. La media di questa distribuzione è il rendimento atteso. Calcoliamo inoltre la deviazione standard di tutti i rendimenti definiti. Definiamo i settori più rischiosi come quelli che presentano una distribuzione più ampia dei rendimenti alla fine del periodo di detenzione, e non sulla base della volatilità dei rendimenti da un anno all'altro. Riteniamo che questa sia la misura del rischio più pertinente per la maggior parte dei clienti.

La nostra metodologia fornisce una valutazione quantitativa dell'attrattiva corretta per il rischio di ciascun settore, che affronta la mancanza di trasparenza dei prezzi passati. Siamo inoltre in grado di identificare i principali fattori di rischio di ciascun settore per comprenderne i vantaggi in termini di diversificazione. Tutti i fattori che influenzano i modelli sono correlati, il che significa che lo sono anche il rendimento e il rischio di tutti i settori. Questo ci permette di costruire portafogli ottimizzando le allocazioni e colmando il divario tra le esigenze di clienti sempre più sofisticati e la scarsa trasparenza del mercato dei real asset. 

I risultati ottenuti grazie a questa metodologia ci consentono di confrontare il rischio e il rendimento a livello di mercato. Le competenze dei gestori e le caratteristiche specifiche della strategia d'investimento e delle singole attività fanno sì che i rendimenti possano essere significativamente inferiori o superiori a quelli indicati.

Stime

La nostra analisi riflette il SONIA britannico e l'Euribor europeo, i rendimenti dei gilt e dei bund, le stime sull'inflazione, i tassi di insolvenza dei crediti societari e i livelli di superfici sfitte nel settore immobiliare, oltre ad altre stime specifiche del settore.

Opinioni correlate

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