Ciclico, strutturale, vintage

Leggi questo articolo per scoprire:

• Perché i mercati immobiliari britannici ed europei stanno entrando in una nuova fase
• In che modo i tagli dei tassi potrebbero incidere sul mercato residenziale
• In che modo il regime del Long-Term Asset Fund potrebbe influenzare gli investimenti immobiliari britannici

Negli ultimi 12 mesi l’alta inflazione e l’aumento dei tassi d’interesse hanno cambiato in modo significativo il panorama per una serie di investimenti, inclusi gli immobili. Il difficile contesto macroeconomico e finanziario ha depresso i valori immobiliari e ha determinato un periodo di ricalibrazione del mercato.

Tuttavia, l’impatto sui partecipanti al mercato non è uniforme. Sebbene alcuni fondi immobiliari siano stati costretti alla vendita forzata di attivi, gli investitori con accesso immediato al capitale hanno trovato opportunità per assicurarsi attivi di alta qualità a prezzi favorevoli.

Grazie a una prospettiva macroeconomica più certa e all’avvio della fase di stabilizzazione dei mercati immobiliari azionari e del debito pubblico, a nostro avviso le condizioni sono tali da far emergere un nuovo capitolo del ciclo. In questo punto di svolta è chiaramente importante valutare l’influenza sia dei cambiamenti ciclici che dei megatrend strutturali a lungo termine sui settori e sui singoli attivi. Anche impiegare il capitale nel momento ottimale è di fondamentale importanza. 

In questa intervista, George Fraser-Harding (GFH) di Aviva Investors, Head of pan-European real estate funds, e Imogen Ebbs (IE), Head of UK real estate equity funds, rispondono ad alcune domande sullo stato attuale del ciclo di mercato, su come le previsioni dei tagli dei tassi influenzino il comportamento degli investitori e su come il profilo di sostenibilità degli attivi stia interessando i prezzi.

Come sono andati i mercati immobiliari britannici ed europei nell’ultimo anno e quali sono le vostre prospettive fino alla fine di quest’ anno?

GFH: L’impatto delle flessioni del mercato non è stato uniforme tra le varie regioni (cfr. Figura 1). Il Regno Unito ha registrato la più brusca correzione dei prezzi a livello globale, a cui ha fatto seguito una revisione dei prezzi nei mercati dell’Europa continentale.

Il processo di correzione nel Regno Unito è stato rapido e al momento sta mostrando segnali di stabilizzazione, un trend che prevediamo si estenderà all’Europa nella seconda metà dell’anno. Queste diverse tempistiche nella ripresa dei mercati suggeriscono che il Regno Unito potrebbe registrare una performance positiva dei capitali prima dell’Europa.

Un fattore distintivo di questa correzione del mercato è la forza del mercato degli occupanti, in particolare nei settori prime, come le sedi logistiche strategiche, gli uffici di massima qualità nelle città principali e il mercato residenziale in generale.^1,2 Investire con saggezza in queste aree non solo offre agli investitori l’opportunità di beneficiare della stabilizzazione o della ripresa del valore del capitale, ma dà loro anche la possibilità di partecipare a una crescita significativa dei canoni di locazione.

IE: Quest’anno le tre parole d’ordine sono: ciclico, strutturale e vintage.

A livello ciclico, il Regno Unito è a un punto di svolta, pronto ad avviarsi verso un nuovo ed entusiasmante ciclo immobiliare caratterizzato da considerevoli correzioni del mercato. L’inflazione sta iniziando a scendere e vi è pertanto un cauto ottimismo per questo secondo semestre dell’anno. Sebbene potremmo non tornare ai tassi d’interesse ai minimi storici che hanno fatto seguito alla Crisi finanziaria globale (GFC), secondo le previsioni saranno operati alcuni tagli dei tassi e le prospettive per gli attivi immobiliari prime nel Regno Unito sono sempre più allettanti, in particolare su un orizzonte di cinque anni.

Una prospettiva strutturale di lungo termine è fondamentale. Megatrend come la transizione energetica, i cambiamenti nel mondo del lavoro, le dinamiche demografiche e le catene di approvvigionamento globali stanno trasformando l’ordine macroeconomico e questi mutamenti si stanno manifestando a livello locale. Identificare i potenziali vincitori e perdenti nel contesto immobiliare e allineare il nostro capitale alle aree in cui osserviamo una domanda strutturale di lungo termine è fondamentale, se vogliamo generare valore a lungo termine.

Per quanto riguarda il vintage, la fase attuale sembra ottimale per l’impiego del capitale e i primi due anni del nuovo ciclo sono destinati a offrire una finestra d’investimento particolarmente interessante, man mano che le valutazioni si stabilizzano e le prospettive macroeconomiche cominciano a essere più chiare. Lo scorso anno, sfruttando la revisione dei prezzi nei mercati dei capitali, abbiamo acquisito gli attivi migliori della categoria a prezzi fortemente scontati. Il nostro investimento totale di 1,5 miliardi di sterline in settori ad alta convinzione nel Regno Unito e in Europa colloca le nostre strategie in una posizione solida in vista della ripresa.³

In che modo gli alti tassi d’interesse hanno influito sui mercati immobiliari e quale effetto potrebbero avere sugli investimenti i previsti passaggi a politiche monetarie più accomodanti?

IE: Nel Regno Unito il mercato ha adottato un atteggiamento prudente, prevedendo l’avvio di un ciclo di taglio dei tassi. Ciò ha contribuito a una mancanza di attività. I potenziali venditori, in particolare, hanno esitato a procedere con le operazioni. Gli spread denaro/lettera si stanno restringendo e prevediamo un cambiamento delle dinamiche di mercato e del profilo degli investitori non appena inizieranno i tagli previsti.

Un settore da monitorare da vicino è quello immobiliare residenziale, in particolare quello delle abitazioni unifamiliari. Nel 2023 le condizioni di mercato sono state favorevoli in quanto gli acquirenti garantiti dal debito si sono ritirati dal mercato, i mutui sono diventati proibitivi, i cambiamenti a livello fiscale hanno interrotto l’offerta e le società di edilizia residenziale hanno cercato più accordi di partnership. Abbiamo approfittato di questo mercato, investendo 500 milioni di sterline in 1.300 abitazioni attraverso una serie di transazioni nel Regno Unito. La dinamica di mercato dovrebbe cambiare man mano che il debito torna a essere redditizio (ossia ad aggiungere valore), ma il nostro duraturo impegno con partner e costruttori per un periodo di tre anni ci colloca in una posizione solida per affrontare qualsiasi impatto sulla pipeline e un mercato più competitivo.⁴

GFH: In alcune aree del mercato dell’Europa continentale, i costi di finanziamento stanno già creando valore. Un calo dei tassi d’interesse ridurrebbe ulteriormente gli oneri finanziari. È tuttavia importante osservare che, sebbene i mercati liquidi reagiscano in genere rapidamente ai tagli dei tassi, nel settore immobiliare e in altri mercati privati la risposta potrebbe essere posticipata e potrebbe dunque esserci un ritardo tra il calo dei tassi d’interesse e una nuova fase di attività.

Per quanto riguarda gli effetti dei rialzi dei tassi, nei mercati europei la liquidità scarseggia e di recente sono pertanto emersi alcuni segnali di sofferenza. Abbiamo sfruttato questa situazione perfezionando operazioni con venditori motivati. Potrebbe verificarsi un’altra impennata delle vendite forzate qualora il livello di liquidità non migliori prima che la sofferenza si intensifichi, il che potrebbe creare ulteriori opportunità per gli investitori con capitale pronto a essere impiegato. La nostra principale aspettativa, tuttavia, prevede una graduale riduzione dei tassi d’interesse in Europa, accompagnata da un incremento della liquidità del mercato. Sebbene vi sia un rischio di volatilità dei prezzi dovuto a queste dinamiche, riteniamo che i mercati rimarranno resilienti e si stabilizzeranno gradualmente.

Per quanto riguarda la sofferenza, negli ultimi mesi abbiamo assistito a forti sconti sulle vendite di immobili per uffici a Londra rispetto alle valutazioni precedenti. Le vendite in sofferenza sono state osservate in altre aree geografiche?

IE: Il mercato sta attraversando pressioni localizzate, con alcuni settori e attivi che si trovano ad affrontare sfide più significative. A differenza della Crisi finanziaria globale, le pressioni attuali non sono uniformi in tutto il mercato, ma sono concentrate in alcuni settori e sono più intense dove gli attivi hanno esigenze significative di spesa in conto capitale o una scarsa propensione degli investitori. Gli spazi per uffici di prestigio a Londra continuano a mostrare resilienza, con prospettive positive per la ripresa del valore del capitale e una robusta crescita dei canoni di locazione. Preoccupa tuttavia di più la situazione in altri mercati degli uffici, come ad esempio in Germania.

GFH: In tutta Europa vengono concluse operazioni a valutazioni notevolmente inferiori a quelle che abbiamo osservato nel 2022. Diversi Paesi stanno registrando livelli di sofferenza differenti a seconda dell’approccio al debito, il che sta creando opportunità. Durante le turbolenze della Crisi finanziaria globale, avreste potuto acquistare quasi tutti gli attivi immobiliari e aspettarvi un rialzo del prezzo negli anni successivi. Questo mercato è diverso; si deve essere specifici e concentrati in termini di settori, luoghi e qualità degli attivi in cui si investe.⁵ Le opportunità possono abbondare, ma molte di esse dipendono dalla precisione del processo d’investimento e decisionale.

Quali sono i vostri piani per il 2024 e dove intravedete le maggiori opportunità?

GFH: Lo scorso anno abbiamo investito prevalentemente nel Regno Unito a causa delle scarse opportunità offerte dall’Europa. Tuttavia, dato l’adeguamento delle aspettative sui prezzi, abbiamo iniziato a investire in Europa e per il prossimo anno prevediamo un divario d’investimento più bilanciato tra Regno Unito ed Europa, un quadro che riflette l’evoluzione delle dinamiche di mercato.

Nel 2024, ci concentriamo sulla logistica paneuropea e britannica alla luce del valore eccezionale che abbiamo identificato per i nostri clienti in questo settore, il quale dovrebbe anche beneficiare di megatrend favorevoli a lungo termine, come la persistente forte propensione all’e-commerce e la crescente domanda di onshoring di strutture di deposito.⁶ Continueremo inoltre a investire nel settore living, come abitazioni monofamiliari e alloggi per studenti, attraverso le nostre piattaforme operative nel Regno Unito e in Spagna.

Un’altra priorità per noi quest’anno è approfondire il nostro coinvolgimento con le società operative che gestiscono i nostri attivi nel living. La gestione nel settore immobiliare si è evoluta fino diventare più operativa; ci siamo pertanto adeguati migliorando i nostri rapporti con queste società per garantire una gestione efficace dei nostri attivi living.

In che modo l’avvento del regime Long-Term Asset Fund (LTAF) influenzerà gli investimenti nel settore immobiliare del Regno Unito?

IE: Il regime LTAF è una nuova categoria di fondi d’investimento concepita per offrire a una più ampia gamma di investitori l’accesso ad attivi del mercato privato. Questi fondi sono stati progettati, attraverso una vasta collaborazione di settore e con la Financial Conduct Authority, in modo tale da disporre di meccanismi più rigorosi di supervisione e di controllo della liquidità che proteggano e potenzino i risultati per gli investitori.

Secondo le previsioni, i fondi LTAF creeranno cambiamenti nel panorama di mercato. Il regime offre un nuovo percorso per diversi tipi di capitale, tenendo conto di investitori come i fondi pensionistici a contribuzione definita (CD). Ciò dovrebbe tradursi in una crescita e in una diversificazione della base di investitori del settore, con nuove opportunità per i capitali pazienti di accedere al patrimonio immobiliare. Per i fondi pensionistici CD che necessitano di liquidità, gli immobili stanno diventando un’opzione solida. Questo capitale sosterrà ulteriori investimenti nel settore immobiliare e in nuove infrastrutture in tutto il Paese, contribuendo a generare crescita economica.

In secondo luogo, i gestori dovranno concentrarsi attentamente sulla capacità di ampliare le loro strutture di fondi esistenti, dato che secondo le previsioni le strutture vecchie e limitate saranno gradualmente liquidate man mano che diventeranno chiari i vantaggi dei fondi LTAF. Con il mutare del panorama delle strutture di fondi, la volatilità delle vendite, gli elevati livelli di liquidità e le vendite forzate, in particolare nei fondi retail, potrebbero diventare molto meno comuni. Con Aviva Investors Real Estate Active LTAF (REALTAF), la nostra capacità di realizzare la strategia tematica guidata dalla ricerca non sarà indebolita dalla persistente incertezza creata dalla liquidità, come avviene nelle tradizionali strutture di tipo aperto.

Nel complesso, vi è la convinzione che i fondi LTAF siano in grado di trasformare il panorama immobiliare istituzionale del Regno Unito e contribuire a un maggiore investimento in una più ampia gamma di mercati privati nel Regno Unito.

Quali sono le conseguenze dei “premi verdi” e dei fattori ESG più ampi sulle strategie d’investimento immobiliare?

IE: Il concetto di “premio verde” nel settore immobiliare è semplice: significa raggiungere una migliore dinamica dei prezzi grazie a standard più elevati di efficienza energetica all’interno di un edificio. Tuttavia, il loro calcolo non è semplice poiché prevede una serie di aggiustamenti multiformi relativi a canoni di locazione, rendimenti e previsioni di spesa in conto capitale. Tali aggiustamenti sono influenzati dal tipo di attivo, settore, occupante e dalle dinamiche del mercato in cui si trova l’immobile. Questi fattori sono in continua evoluzione ed è sempre più evidente che gli impatti sono eterogenei.

Dal momento che tali considerazioni stanno assumendo un’importanza sempre maggiore nei mercati immobiliari, si crea un’opportunità per generare valore nell’ambito del nostro approccio di determinazione dei prezzi e sottoscrizione del capitale. Per contro, i rischi associati agli attivi incagliati, in particolare nei mercati in cui vi è meno propensione per gli edifici con il massimo livello di efficienza energetica, giustificano un’attenta considerazione. Qui il problema è l’opposto del premio verde ed è talvolta noto come sconto marrone sulle attività inefficienti dal punto di vista energetico.

Gli attivi immobiliari in cui le cui spese per miglioramenti dell’efficienza potrebbero non essere giustificate sotto il profilo finanziario suscitano sempre più preoccupazioni, e questo è un aspetto che tutti gli investitori immobiliari dovrebbero analizzare con attenzione. La complessità e la rapida evoluzione dei fattori ESG stanno creando opportunità di distorsioni di prezzo, offrendo la possibilità di generare alfa, ma garantendo anche che tali fattori divengano una parte essenziale della gestione del capitale a rischio.