Il futuro dei premi green nel settore immobiliare, prima parte

Leggi questo articolo per comprendere:

• Testimonianza di premi di locazione e di vendita per edifici con credenziali di sostenibilità certificate
• Perché il rispetto degli standard normativi minimi non è sufficiente per un de-risking completo
• In che modo i brown asset sono vulnerabili a una svalutazione più rapida

Quanto affitto extra può essere generato da edifici con credenziali di sostenibilità elevate rispetto a quelli che non ne hanno? E questi immobili raggiungono anche prezzi di vendita più elevati?

Queste questioni sono state oggetto di un ampio dibattito negli ultimi anni. Diversi studi si sono basati su dati provenienti da diverse località e hanno impiegato diversi sistemi di certificazione, giungendo in linea di massima alla stessa conclusione: esiste un "premio green" (cfr. figure 1 e 2).

Ma come possiamo misurare con precisione questo premio a seconda degli asset, e in che modo è probabile che possa cambiare in futuro? Quali sono le conseguenze per chi investe nel nostro ambiente edificato e per chi lo finanzia, lo assicura, lo costruisce, lo ristruttura e lo mantiene? Gli investitori possono utilizzare queste conoscenze nel Regno Unito e in altri Paesi per assicurarsi di essere dalla parte giusta del cambiamento?

Affrontiamo tali questioni in questo studio in due parti, condotto da David Hedalen del nostro team di ricerca sui real asset. Nella prima parte, La prospettiva dal suolo, chiediamo direttamente agli operatori del mercato cosa osservano dalle transazioni sul mercato e nel loro lavoro. Nella seconda parte, Ricerca di valore e resilienza nel settore immobiliare green, approfondiremo i temi d'investimento più importanti, analizzando le performance degli asset ad alta efficienza energetica e se le considerazioni collettive di tipo ambientale, sociale e di governance (ESG) possano diventare, o siano già diventate, un fattore di valore.

Introduzione di David Hedalen, head of real assets research

È necessario decarbonizzare l'ambiente edificato per contrastare il riscaldamento climatico, ma ora che la prova dell'esistenza di un premio green è ben nota, è necessario comprendere i fattori che lo determinano per poter agire nel migliore interesse dei nostri clienti e dei nostri stakeholder.

Tuttavia, si tratta di un concetto che ognuno interpreta in modo leggermente diverso. A mio parere, il premio green – in senso lato – è diventato un elemento importante per il processo decisionale e per la performance, ma non ancora in tutti i mercati. Sono avvenuti molti cambiamenti: siamo passati dalla difficoltà di definire il concetto e dal tentativo di dimostrarlo in modo aneddotico alla situazione in cui ci troviamo attualmente, che prevede una sottoscrizione completa di investimenti responsabili. Stiamo integrando queste conclusioni direttamente nell'attività, in termini di modellizzazione dei flussi di cassa e di impatto degli asset.

I nostri risultati mettono in luce il potenziale di rendimento di alcuni mercati, ad esempio quello degli uffici super-prime, ma hanno anche implicazioni significative in termini di rischio per ampie aree dell'ambiente edificato che potrebbero essere vulnerabili al cosiddetto "asset stranding", ovvero a diventare asset incagliati.

Data la complessità della questione, volevamo assicurarci che il nostro studio riguardasse un'ampia gamma di prospettive di mercato. Per questa ragione abbiamo riunito un ampio gruppo di esperti, tra cui Victoria Ormond, responsabile della ricerca sui mercati dei capitali di Knight Frank (VO), Sam Carson, responsabile delle valutazioni di CBRE (SC) e Imogen Ebbs, head of UK real estate funds di Aviva Investors (IE), per discutere dei premi green di oggi e di come il panorama potrebbe evolversi in futuro.

Quanto sono convincenti le prove a favore dei premi green?

VO: Questa è una questione alla quale il nostro team di ricerca ESG ha dedicato molto tempo.^1,2 Abbiamo iniziato ad analizzare i premi di sostenibilità a Londra nel 2021, concentrandoci sul premio di locazione, ovvero l'affitto extra ottenuto, in media, per piede quadrato per gli edifici ad uso ufficio del centro di Londra con diversi rating BREEAM (Building Research Establishment Environmental Assessment Methodology), rispetto ad altri equivalenti privi di rating. Da poco meno di 6.500 transazioni effettuate da Knight Frank nell'arco di 11 anni è emerso un premio di locazione medio compreso tra il tre e il cinque percento per gli edifici classificati come "very good" (molto buoni) ed "excellent" (eccellenti) nel nostro campione, con un incremento fino al 12,3 percento per quelli considerati "outstanding" (eccezionali) (cfr. figura 1).

Ci siamo avvalsi del modeling dei prezzi edonici, che considera una variabile come una somma di diversi attributi e tiene conto di una serie di fattori. In questo modo abbiamo potuto controllare le variabili a livello statistico, per scoprire quanto ogni fattore contribuisse alla differenza di affitto. L'età e le dimensioni dell'edificio, il numero di piani, il sotto-mercato, la quantità di spazi verdi nelle vicinanze, la distanza dai mezzi di trasporto pubblico e i tempi di percorrenza da una stazione ferroviaria nazionale sono stati alcuni dei fattori considerati nel nostro studio.

Abbiamo replicato il nostro studio per tenere conto anche del prezzo di vendita (cfr. figura 2). Inoltre, abbiamo aggiunto la durata media ponderata del contratto di locazione in corso (WALT) per controllare eventuali effetti del contratto di locazione sui prezzi di vendita.

Non sono state ancora effettuate abbastanza transazioni BREEAM "outstanding" a Londra per ottenere un numero statisticamente significativo, ma i nostri risultati suggeriscono che il premio di locazione medio del tre-cinque percento per gli edifici "very good" e "excellent" ha comportato un premio di vendita medio del dieci-11 percento, rispetto a un edificio equivalente privo di rating.

Per verificare se i nostri risultati fossero specifici di Londra e del BREEAM o potessero essere replicati su scala più ampia, abbiamo esteso la nostra ricerca anche ai mercati degli uffici di Sydney e Melbourne, che utilizzano il National Australian Built Environment Rating System (NABERS). Abbiamo riscontrato che il premio medio del prezzo di vendita per gli edifici ad uso ufficio con il più alto rating NABERS del nostro campione ha raggiunto un premio di quasi il 18 percento rispetto a un edificio equivalente privo di rating. Questo premio medio è superiore di quasi il dieci percento rispetto a quello degli edifici con un rating NABERS inferiore.

I risultati suggeriscono che, nonostante i costi, gli investitori che puntano sulla sostenibilità, anziché semplicemente soddisfare i requisiti BREEAM e NABERS, possono beneficiare di premi mediamente più elevati. Essi indicano inoltre che, se una parte dei premi di vendita può essere dovuta ad affitti più elevati, è altrettanto probabile che sia riconducibile anche agli edifici green, i quali, rispetto ai loro equivalenti privi di rating, possono godere di un rischio inferiore, incluso quello di liquidità, derivante da una maggiore domanda da parte degli investitori, oltre che da un ridotto rischio di asset incagliati e di obsolescenza.

SC: Il premio green è con ogni probabilità un valore aggiuntivo temporaneo determinato dall'apprezzamento del mercato per una caratteristica dell'edificio green che è abbastanza comune da essere valutata, ma abbastanza rara da differenziare l’asset da altri. In passato, questa caratteristica è stata associata alle certificazioni green, ma notiamo che il mercato è maturato al punto che le certificazioni green come BREEAM costituiscono un'aspettativa del mercato, in particolare nel settore degli uffici.

Prevediamo che il prossimo premio green riguarderà asset dimostrabili "net zero", poiché il rischio climatico sta diventando sempre più rilevante data la velocità con cui le condizioni stanno mutando. Gran parte dei rischi tradizionali sono già impliciti nell'affitto e nel rendimento, e si presume che il mercato valuterà e sconterà i rischi in modo appropriato. I valutatori già stimano il valore sociale, ad esempio; sappiamo che gli acquirenti probabilmente pagheranno di più per avere un posto con servizi migliori e meno problemi sociali.

I rischi climatici sono differenti perché sono complessi da interpretare e richiedono investimenti sostanziali per essere mitigati. Costituiscono un'eccezione: non tutti sono in grado di valutare il rischio o di individuare le misure da adottare.

In definitiva, prevediamo che gli asset più ecologici supereranno gli immobili prime meno ecologici in virtù di caratteristiche differenziate e rare, ma anche sufficientemente evidenti da stimolare la concorrenza. Al momento è opportuno riflettere su questo aspetto. Ad esempio, gli asset per i quali è dimostrabile il livello di emissioni nette zero sono pochi e chi sta sviluppando tali asset potrebbe voler continuare a detenerli per raggiungere i propri obiettivi climatici. Ciò vuol dire che non ci sono molte prove di mercato dei premi green in questo segmento perché ci sono poche transazioni che generano parametri di raffronto.

Un esempio di alto profilo è la vendita di 50 Finsbury Square da parte di Great Portland Estates a un family office privato tedesco avvenuta a settembre 2022. Il prezzo, 190 milioni di sterline, rispecchia un rendimento iniziale netto maggiorato del 3,85 percento. Si tratta di un prezzo sostanzialmente in linea con il valore contabile di marzo 2022, dopo aver rettificato le spese in conto capitale (capex), nonostante i valori dell'indice generale siano scesi bruscamente durante quel periodo.

Per comprendere il mercato, è importante stabilire se le caratteristiche sono comprese a sufficienza per creare offerte competitive. Il settore ESG si sta evolvendo rapidamente, quindi i fattori determinanti potrebbero non essere compresi appieno dagli offerenti, che non dispongono di competenze specialistiche in grado di stimolare la concorrenza. Pertanto, uno dei fattori più comuni che influenzano il prezzo degli asset più ecologici è il livello di investimenti necessari per mantenere il posizionamento dell'asset; ad esempio, il costo previsto per ottenere un determinato rating EPC (certificato di prestazione energetica) o per non dipendere più dai combustibili fossili.

In ultima analisi, riteniamo che gli asset con credenziali ESG più elevate manterranno il valore più a lungo al calare dell'interesse dei mercati, mentre quelli con un cattivo posizionamento ESG subiranno una svalutazione più rapida. Tuttavia, le dinamiche di mercato differiscono sensibilmente. In alcuni mercati, in particolare quello degli industriali e della logistica, l'elevata domanda e la mancanza di offerta fanno sì che gli affittuari e gli acquirenti siano "market taker" e che i loro requisiti (ESG e non) siano secondari rispetto alla disponibilità.

IE: Il "premio green" rispecchia una complessa matrice di adeguamenti degli affitti, dei rendimenti e delle aspettative di spesa, che variano a seconda del bene, del settore, della base di investitori e dell'occupante. La velocità con cui il nostro mercato cambia indica che nulla rimane invariato, né gli affitti, né i rendimenti, né il rischio di obsolescenza. E nemmeno i fattori ESG o i premi green.

Ciononostante, possiamo comunque elaborare delle intuizioni sui fattori unici che sono alla base dei premi (cioè del valore aggiunto) e/o degli sconti in un momento specifico e che influiscono su di essi. Si tratta di fattori macro e micro, come il panorama regolamentare, le dinamiche della domanda e dell'offerta e specifiche caratteristiche micro, come l'ubicazione, l'età e il design dell'edificio (cfr. figura 3).

Tale complessità, tuttavia, può essere vista come una notevole opportunità di generazione di alfa per i gestori attivi. Coloro che comprendono a fondo l'impatto dei fattori ESG sui diversi asset possono identificare le aree di mispricing. La comprensione di queste aree orienta le nostre decisioni di detenzione, acquisto e vendita, al fine di garantire il miglioramento della performance e la riduzione del rischio di ribasso.

Tenendo conto di tutto ciò, avere un "premio green" fisso è una scelta, data la natura eterogenea del settore immobiliare. Per questa ragione non riteniamo significativo affermare che: "il premio green è dell'x o dell'y percento". Al contrario, prendiamo in considerazione i singoli asset, ciascuno con le proprie caratteristiche e dinamiche di mercato locali, identifichiamo i requisiti di spesa ESG attraverso audit sulle emissioni nette zero ed esprimiamo giudizi ponderati sui parametri di rischio-rendimento nei modelli di determinazione del prezzo del capitale. Operare a livello di singolo bene fa emergere dinamiche diverse per ciascun caso.

Quali sono i fattori che contribuiscono ai premi green?

VO: La definizione di standard ambientali ha superato la semplice regolamentazione. Si pensi al modo in cui l'assicurazione degli edifici viene influenzata dal rischio climatico. Le considerazioni ambientali non sono "piacevoli da avere": sono imprescindibili e hanno un impatto sui risultati.

Un altro elemento importante è il finanziamento. Molte banche stanno iniziando a fornire informazioni sulle proprie emissioni di anidride carbonica e sono sempre più soggette ai requisiti di rendicontazione, il che sta anche stimolando l'interesse per edifici più ecologici.

Nella valutazione degli edifici da parte degli investitori, l'obiettivo non è più quello di soddisfare i requisiti minimi previsti dalla normativa. Il Regno Unito è una delle principali destinazioni d'investimento a livello globale e gli investitori internazionali scelgono il Regno Unito per le sue consolidate credenziali di bioedilizia e vogliono che i loro investimenti contribuiscano al raggiungimento dei loro obiettivi. Riteniamo che se i proprietari di asset intendono ridurre il rischio in modo adeguato, devono comprendere la direzione da seguire e prendere decisioni sulla base di essa.

Inoltre, gli investitori hanno bisogno di occupanti; il mercato del lavoro è rigido ed è in atto una forte lotta per i talenti. Le giovani generazioni vogliono lavorare in luoghi che rispecchino i loro valori. Man mano che raggiungono posizioni dirigenziali, le considerazioni ambientali e sociali diventeranno sempre più importanti. I proprietari di asset sono consapevoli di dover soddisfare le aspettative del pubblico e degli stakeholder, non solo i requisiti minimi previsti dalla normativa.

Figura 3: fattori che influenzano i premi green

Risparmio sui costi energetici

Qualità dell’edificio

Un minore consumo energetico è associato a un aumento del valore degli affitti e delle vendite, in una relazione stabilità ben prima della recente crisi energetica.³

Gli edifici certificati di alto livello sono generalmente più moderni e possono essere meglio attrezzati per attrarre un premio al di là del rigoroso impatto ambientale.

Impatto sul branding

Prezzo del carbonio/
impatto di compensazione

 Impatto positivo sul branding per il proprietario e l'affittuario che possiedono/occupano un edificio con migliori prestazioni ambientali.

Man mano che un numero sempre maggiore di investitori si impegna a perseguire obiettivi di zero emissioni nette e a comunicare l'allineamento del portafoglio, l'impatto delle emissioni di carbonio dei loro investimenti immobiliari diventerà più evidente. Per gli asset difficilmente decarbonizzabili, potrebbe essere necessario acquistare compensazioni di carbonio. I costi di compensazione, sia che si tratti di spese effettive sia che vengano utilizzati nel processo decisionale interno, potrebbero essere sempre più spesso inclusi nelle valutazioni degli asset.

Fonte: Aviva Investors, maggio 2024.

Laddove oggi esistono dei premi, prevede che questi diminuiranno man mano che la normativa imporrà miglioramenti su larga scala e che si alzerà la soglia di riferimento?

VO: Se suddividiamo i dati per anno, la significatività statistica non è così rilevante. Tuttavia, ciò che sorprende alcuni è che il premio medio a Londra è relativamente costante in tutto il nostro campione.

Nel periodo precedente la crisi finanziaria globale (GFC), si pensava di più alla sostenibilità e questo ha creato una domanda di edifici di qualità superiore. Poi è arrivata la crisi finanziaria mondiale e, nonostante la domanda, erano pochi gli edifici green disponibili. Più di recente, con l'aumento dell'offerta è salita anche la domanda, e molti Paesi hanno legiferato a favore di edifici "net zero". È stata introdotta anche l'informativa finanziaria legata al clima e la riflessione sui costi energetici è diventata più diffusa ovunque. Pertanto, con l'aumento della domanda di edifici green è salita anche l'offerta, anche se sul mercato si registra ancora una significativa carenza di edifici green rispetto a quelli brown.

Nella nostra ricerca utilizziamo il termine premi green perché ci sono più edifici brown che green, ovvero stiamo confrontando un gruppo più ristretto di asset green con la maggioranza tipica degli asset non green. Con il passare del tempo è probabile che la ponderazione tra asset green e brown cambi, in modo che l’asset tipico sia "green", il che significa che sarà probabilmente più rilevante prendere in considerazione uno sconto brown.

Stiamo già assistendo a una polarizzazione dei prezzi tra gli asset green, ben localizzati e di buona qualità, e gli altri. Con l'aggravarsi del rischio di incaglio di alcuni brown asset e con l'aumento della domanda di edifici green da parte degli investitori, è probabile che lo sconto brown sia destinato a perdurare. Così come attualmente il gruppo di asset BREEAM "outstanding", per i quali la nostra ricerca ha rilevato un premio medio elevato, è relativamente limitato, è altresì possibile che in futuro il gruppo di asset brown possa ridursi. Tuttavia, è improbabile che sia così anche per lo sconto.

Per saperne di più su come gli investitori professionali stanno affrontando il premio green, leggi la seconda parte del nostro approfondimento: Ricerca di valore e resilienza nel settore immobiliare green.